Øynene som ser

I senere år har jeg grublet mye over forventningsdannelsen i finansmarkedene. Karl Popper skrev allerede i 1957 om hvordan forventninger kan tynge virkeligheten. Overført til finansmarkedene fremførte George Soros sine teorier om refleksivitet:


En ubegrunnet optimisme (eller pessimisme) kan realiseres bare tilstrekkelig mange investorer tror på slikt.

Med andre ord kan du sitte på et kontor en gråværstirsdag og gjøre solide og helt ufeilbarlige analyser, uten skrivefeil, om hvordan markedene er perfekt priset akkurat i dag. For deretter å oppleve samme ettermiddag at pessimismen griper om seg og alt kollapser. Motsatt kan et ettermiddagsraptus gi voldsom kursoppgang.

Det kan til og med tenkes at disse endringene skjer samme dag. Om morgenen denne mandag 24. januar i det herrens år 2022 var de amerikanske børsene på vei til å få sin dårligste januar siden 1920 (og det sier ikke så lite), for så å snu med den raskeste kursstigning noensinne samme ettermiddag. I skrivende stund (tirsdag formiddag) bærer det på nytt nedover. Hei hvor det går!

En forventingsdannelse som også preger realøkonomien. Tesla har vært dømt nord og ned i mange år av flinke analytikere og investorer, men en viss genialitet i produksjonen og ukuelig optimisme har gitt en enorm suksess på børsen, med verdensledende posisjon i el-bilmarkedet som resultat.

Bare for å vise hvor absurd det hele er blitt priser nå aksjemarkedene inn at nær samtlige av dagens store produsenter av bensin/dieselbiler skal forsvinne. Det betyr ikke at markedene er negative til bilprodusenter. Nei da, det prises bare inn at det er andre produsenter enn Ford, GM, Volkswagen, Toyota og Nissan som skal stå for den nye revolusjonen i mobilitet.

Idiotisk ikke sant? Men hva hvis markedene har så sterk tro på at Tesla vil lykkes at selskapet ikke trenger å betale noe som helst for sin egenkapital og sine lån, mens de tradisjonelle bilprodusentene (som jo er dødsdømte) må betale i dyre dommer for sin risikokapital. Holder dette prisingsbildet seg i kapitalmarkedene (hvilket ikke er sannsynlig, men heller ikke helt utenkelig) har ikke de tradisjonelle bilprodusentene sjans til å overleve i det som tross alt er en kapitalintensiv næring.

Også i makro er forventningene viktige. I gamle dager var folk flest ganske så inntekts- og likviditetsstyrte, mens vi i vår tid ser at husholdningene bygger seg opp enorme kapitalbeholdninger. (Karl Marx hadde nok hatt sitt syn på hvordan dette vil ende),

Men uten å ta det for langt er det åpenbart at i en verden med rikere, men også med sterkere forgjeldete husholdninger enn før, så vil forventninger til våre fremtidige finansielle balanser være av økt betydning. Og for mange husholdninger langt viktigere enn utviklingen i lønn og priser.

I går satt jeg og strevde med å spå om lønnsoppgjøret i år gir 3,5 prosent, eller kanskje hele 3,9 i tillegg. På vei til kaffemaskinen måtte jeg sjekke børsbildet. Hmmm i løpet av denne mandag tapte jeg 30 000 NOK på børsen.

Norske husholdninger har i dag om lag 10 000 milliarder i bolig og hytteformue, og uante tusenvis av nye milliarder til i pensjonsrettigheter, privat pensjonssparing, aksjer, eierskap i bedrifter og mynter på eldgamle Norgesglass.

Skal vi alle streike for en ekstra femtiøring i timen ved vårens lønnsoppgjør?

Norges Bank og Finanstilsynet er fortsatt fokusert på strømmer i inntektene uten å ta tilstrekkelig hensyn til disse balanser. En gjenganger i Finanstilsynets og Norges Banks vurderinger av husholdningenes finansielle situasjon er at deres sårbarheter er ‘’om lag uforandret’’ fra året før. Intet utsagn kunne være fjernere fra virkeligheten. Bare i fjor økte husholdningenes boligformue med 1 000 milliarder kroner. Deres sparing (inntekt som ikke brukes) var om lag 150 milliarder i året i både 2020 og 2021. Utover dette hadde børsen et usedvanlig godt år.

I virkeligheten er norske husholdningers finanser i radikal endring. Lønn betyr stadig mindre, mens trygd, formue og pensjon veier stadig tyngre.

Hva er implikasjonen av dette for BNP og børsbildet fremover? Det kan egentlig gå begge veier. I dag er det nærmere 1 000 såkalte enhjørninger på den amerikanske børsen. Bedrifter som har oppnådd en markedsverdi på én milliard dollar, uten å ha så mye inntjening å vise til. Bare en haug PowerPoint-presentasjoner som forteller om en fantastisk fremtid, fremført av en ung dynamisk sjef med stålbriller, kledd i sort genser á la Steve Jobs. Verdien av disse selskapene er helt uviss.

I 2020 og 2021 var det stor optimisme knyttet til disse satsinger. I år virker det som om det er fare for at pessimismen skal få overtaket og sende mange av dem til skiftetretten.

Myndighetene må i år trå varsomt. Dagens hyperaktive sentralbanksjefer har virkelig mye å svare for hvis pandemiens ultraekspansive pengepolitikk som foret eufori i verdipapirmarkedene (og i tullemarkeder som krypto) nå skal avløses av gammeltestamentlig vrede i pengepolitikken. Rentehevinger som utløser nye store kursfall i aktiva-markedene, kan nå komme. Kursfall som setter alle lønnstillegg og skatteletter i skyggen.

Og skulle verdens investorer i år snu fra eufori til dyp pessimisme, blir det ikke like lett å fornye entusiasmen ved å endre folks lønnstillegg eller skatter, noe japanske erfaringer viser. Japans økonomi er en forventningsstyrt økonomi preget av svingninger i finansielle balanser. Ingen bryr seg lenger om lønnstillegg. Den japanske sentralbanken prøvde på begynnelsen av 2000-tallet å bruke renten til konjunkturstyring, men har for lengst gitt opp forsøket.

2022 kan bli året da vestlige sentralbanker gjør samme erfaringer, med den konsekvens at rentevåpenet blir ødelagt for all fremtid.