Korona-Årstalens uavklarte spørsmål

Hvor unikt var egentlig fjoråret?

Meningene er delte. I sin årstale valgte Sentralbanksjef Øystein Olsen, som de fleste andre, å se på korona-pandemien som et sjokk til økonomien. Et forbigående sjokk, som gir økonomien langvarige arr, men som nå går mot sin avslutning. Annerledes er det å tenke seg at vi for all fremtid vil leve med pandemifrykt, med munnbind og sosialdistansering, selv etter at det meste av befolkningen er vaksinert.

Men uansett hvordan du tror våre samfunn endres av pandemien, er det udiskutabelt at de vestlige økonomier fikk sitt sterkeste økonomiske tilbakeslag i dette årtusen i fjor takket være en brå økning i finansiell sparing. Vår tids variant av ‘sparingens dilemma’:

Sett at verdien av samfunnets produksjon og dermed dets inntekter i et gitt år er 100. Plutselig bestemmer befolkningen seg for å spare 10 prosent mer av dens inntekter enn før, i et forsøk på å spare seg rik. Hoppet i spareraten reduserer etterspørselen etter varer og tjenester, leder til arbeidsledighet og en nedgang i samfunnets inntekter. Forsøket på å spare seg rik gjør samfunnet fattigere.

I fjor skjøt den finansielle sparingen i privat sektor i været, aktiviteten i økonomien falt, og arbeidsledigheten steg. Noe sentralbankene forsøkte å mote med ekstremt ekspansiv pengepolitikk. Finansministrene rundt omkring i verden hjalp til så godt de kunne ved å la sine budsjettunderskudd ese ut til nivåer aldri før sett i fredstid.

Nå tror de fleste økonomer at spareraten kan falle raskt tilbake. Mulig det, men selv vil jeg anta at vi alle er blitt forsiktigere som følge av koronapandemien. Våre sparebehov har økt.

I kommende uker skal amerikanerne fyre av 1 900 mrd nye dollar i et forsøk på å suge opp sparemidler og normalisere arbeidsmarkedet raskt. Et omstridt grep gitt at de stimulerer ekstraordinært motsvarende 9 prosent av BNP i en situasjon hvor arbeidsledigheten bare er 6,5 prosent. På den annen side er det fortsatt ti millioner færre jobber i USA enn det var for et år tilbake.

Nettopp det lave sysselsettingsnivået taler for at denne budsjettimpulsen ikke vil slå like hardt ut i økonomien som den kunne ha gjort i gamle dager. Det er jo en engangslettelse, så kloke husholdninger vil nok spare det meste av de nye midlene de får. Bedriftene vil neppe investere tungt selv om ordreinngangen gjør et midlertidig byks som følge av pengeslippet.

Mye av stimuliene vil finne veien inn i verdipapirmarkedene og drive børsene verden rundt til nye rekordnoteringer.

Også den økonomiske veksten her hjemme vil bli moderat. Privat konsum vil holdes tilbake av de siste ukers byks i strømprisene, og av en forsinket gjenåpningen av økonomien, men først og fremst av at vi er blitt litt mer bekymret for fremtiden.

Norsk næringsliv vil trolig kutte sine investeringer både i år og neste år. Oljeinvesteringene later til å falle med om lag fem prosent i begge år, med nedgang for næringslivets øvrige investeringer som ganske så sannsynlig. Vi har bare så altfor mange tomme verft, hoteller, restauranter og butikklokaler her til lands.

Landets samlede finansielle sparing, uttrykt ved driftsbalansen mot utlandet, vil imidlertid holde seg høy. Norge vil måtte årlig sende 150-300 milliarder kroner av våre sparemidler utenlands.

Og vi er ikke alene. Det tyske finansdepartement var inntil nylig låst til sitt ‘Schwarze null’ i statsbudsjettet. Uansett nivå på fysiske investeringer og den private sektors finansielle sparing så skulle ikke statsbudsjettet ta sparemidlene i bruk. Enorme overskudd av finansielle sparemidler, motsvarende hele åtte prosent av tysk BNP, sendes ut av landet hvert år. Takk og pris for at amerikanerne trår til med nye budsjettunderskudd!

I Årstalens avsluttende merknader beklager sentralbanksjefen seg over at avkastningen på vår utenlandsparing faller. Vi må ta ut mindre av oljefondet fordi avkastningen faller. Med andre ord må vi spare mer. Men nettopp fordi de fleste andre land (unntatt USA) tenker som vi gjør, og strammer unødig inn på penge- og finanspolitikken, vil avkastningen fortsette å falle, slik den stort sett har gjort de siste 700 år.

Da vil vi nødvendigvis havne i stadig nye varianter av sparingens paradoks:

Årstalen reiser tre spørsmål som plager de fleste norske makroøkonomiske debatter i disse tider:

Hvorfor fokuserer man så sterkt på oljefondets saldo når samfunnet ellers har skyhøye finansinvesteringer?

Hvordan skal norske renter normaliseres i en verden hvor alle gjør nettopp dette: fører en så stram finanspolitikk at det genereres spareoverskudd og arbeidsledighet, med de minimerte renters politikk som resultat?

Hvilken fot skyter vi oss selv i først? Strammer vi til på statsbudsjettet eller hever vi renten?

I svaret på disse spørsmål ligger også en god prognose for norsk økonomi for årene som kommer.

Selv vil jeg tippe at den nå 719-årige trend i vestlige land mot stadig lavere realrenter later til å fortsette. Alltid uansett.