God, grant me the serenity to accept the things I cannot change,
Courage to change the things I can,
And wisdom to know the difference.
Reinhold Niebuhr (1892-1971)
Dette har vært en begivenhetsrik uke for sentralbankene, hvor de fleste sentralbanksjefer som har vært i manesjen har tatt sjanser som de må finne ubehagelige. Sjanser som kan slå feil på litt ulike måter fordi sentralbankenes dilemmaer blir stadig mer aksentuerte. Men et fellesmoment har de: Industrien er svak!
Bakgrunnsteppet for pengepolitikken er en verdensøkonomi med skuffende lav vekst, og en verdenshandel som trolig krymper. Industrien i de fleste land sliter med å holde produksjonen oppe, med det resultat at antall industriarbeidere gjennomgående er fallende.
Den svake utvikling for vareproduksjon, varehandel og industriarbeidere er bakgrunnsteppet for alle de tre sentralbankers rentemøter, Bank of Japan, Federal Reserve og Norges Bank, som jeg her vil kommentere.
Bank of Japan er den som har kommet lengst ned i rente. Med minusrenter i de fleste statsobligasjoner og direkte intervensjoner i markedene i form av nettokjøp av obligasjoner og aksjer.
Ved sitt rentemøte denne uken lovte sentralbanken at den vil forsøke å holde 10 års-renten på statspapirer negativ i lang tid fremover, i håp om at publikum får fornyet tro på økt vekst og inflasjon fremover.
Problemet er imidlertid at Japan er en industrinasjon per excellence, og at prisene på de fleste av dets industrivarer er fallende. Stål, båter, biler, elektronikk og nær sagt det meste av hva som kan lages, blir produsert i landet som en gang hadde en stigende sol. Nå, med en fallende yrkesbefolkning, er japanere flest glad bare ikke BNP faller fra år til annet. Fagforeninger i industrien har nesten sluttet å be om lønnstillegg.
Virkemiddelet, ekstrem ekspansiv pengepolitikk, er det som skal til for å holde motet oppe hos forsiktige forbrukere og engstelige næringslivsledere. Men som sagt, det er et håp om nullvekst i Japan. Bare rentene holdes negativ lenge nok.
I USA har sentralbanken lenge slåss med sin avveining mellom et arbeidsmarked nær full sysselsetting, og en internasjonal økonomi som er altfor svak til å tåle vesentlig høyere renter på verdens viktigste finansieringsvaluta; den allmektige amerikanske dollar.
Lenge har sentralbankens folk snakket om at renta før eller senere må opp. Bare vent, nå er tida snart moden! Men avveiningene blir bare vanskeligere med tiden. Bare i år har dollaren steget med mer enn 10 pst mot den meksikanske pesos, valutaen til en av USAs største handelspartnere. USAs industriproduksjon er fallende (ned 0,4 pst det siste året) og fremtidsutsiktene er dystre (ordreinngangen i juli var 3,5 pst ned på året).
Langtidsprognosen er heller ikke god. Godt hjulpet av den svake meksikanske peso bestemte den amerikanske bilprodusenten Ford nylig å flytte det de har igjen av småbilproduksjon i USA til Mexico.
Selv små rentehevinger kan gi full krise i amerikansk industri hvis disse endringer får dollaren til å styrke seg videre.
Handlingsrommet til Norges Bank blir også stadig mindre.
I Europa har de fleste land negative renter. Renteforskjellen mellom Norge og Euro-området i interbankmarkedet for femårs-finansiering er nå nær 1,4 pst. Det høyeste nivå den har vært i år. En renteforskjell som er stor nok til at den over tid vil drive kronekursen sterkere inntil den dag Norges Bank kapitulerer, og kutter rentene sine.
At krona gikk så mye (+1,5 pst) samme dag som rentenyheten ble sluppet, skyldes kanskje vel så mye oppgangen vi denne uken har sett i råvarevalutaer, som selve rentemøtet, men presset består. Og den vil være der selv når krona nok en gang havner på 8-tallet mot Euro.
Renteforskjellene er bare ikke bærekraftige over tid. Norges Banks handlefrihet til å fastsette en egen rente, blir også mindre desto sterkere kronekursen går. Og så langt i år er vi opp om lag 7,5 pst i gjennomsnitt mot våre viktigste importland.
0.5 pst i foliorente er en skanse Norges Bank før eller siden må gi opp, hvis Euro-landene fortsetter med negativ rente. Og det vil de jo gjøre i mange år fremover.
Men troen på at krona kan holdes stabil er bare en av illusjonene vi har.
En av de merkeligere vurderinger sentralbankens glimrende økonomer har gjort er å tro at industrien skal ha evne til å øke lønnsveksten fra i år til neste år. I år får vi en sjeldent sterk forverring av vår kostnadsmessige konkurranseevne. Om noe taler det for et nytt nulloppgjør i hovedoppgjøret mellom LO og NHO til våren.
Den mest heroiske antagelse er imidlertid troen på at Norge kan styre sin egen inflasjon mot et ønsket særnorsk mål. Over tid vil nivået på norske lønninger tilpasse seg slik at Norge er konkurransedyktig på de internasjonale markeder. Også prisene på konkurranseutsatte varer og tjenester, alt fra forbrukerelektronikk til hotellopphold, vil konvergere i nivåforstand. Norge er en liten åpen økonomi som blir stadig tettere integrert med våre naboland.
Vårt lønns- og prisnivå er helt prisgitt kronekursen og den allmenne pris- og lønnsvekst i Europa. Og lønnsveksten i Euro-landene ligger nå på om lag halvannen prosent i året.
Kimen til finansiell ustabilitet i Norge ligger i at myndighetene lover folk 2,5 pst inflasjon i gjennomsnitt for kommende år, og dermed en dobling av prisnivået i løpet av de neste 30 år. Vi har intet grunnlag for å love noe slikt! Her er vi helt avhengige av hva som skjer i våre naboland.
Og det er dette inflasjonsløfte som eiendomsinvestorer bruker i sine regnestykker, når de kaster seg over småleiligheter i hovedstadsområdet. Leiligheter som prises etter forventningene til realrenta etter skatt.
Selv tror jeg prisveksten blir nær null i årene fremover. Da vil dagens boliglånsrenter være svakt positive på forventningsbasis. Men hvis boliglånsrentene etter skatt ligger på 2 pst og inflasjonen forventes å svinge rundt 2,5 pst, er det fortsatt ‘løp og kjøp’ helt til prisnivået på boligene blir så høyt at nettokontantstrømmen på det å kjøpe for utleie blir svakt negativ.
Det Norge egentlig burde gjøre nå, var å ta renta som en gitt parameter fra utlandet. I Euro-landene vil den forbli nær null lenge. Og inntil vi kutter våre renter til nivåene vi ser i våre naboland, vil presset på kronekursen fortsette.
Presset vil da øke på Regjering og Storting. Et press som forhåpentligvis gjør at vi legger om skattesystem og pengebruk til en æra hvor den risikofrie rente i Europa forblir nær null i overskuelig fremtid.
Alle tre sentralbanker, Norges Bank, Federal Reserve og Bank of Japan har som nevnt forskjellige utfordringer, men de bindes sammen av en svak verdensøkonomi hvor store deler av industrien er i resesjon og verdenshandelen minsker.
Bank of Japan presses av de vedvarende deflasjonspresset i vareproduserende næringer. USA tynges av sin sterke dollar. Begge må holde renten nær null i lang tid fremover.
Norge er på sin side prisgitt utviklingen i europeisk økonomi og rentenivå. Det beste vi kan gjøre er å forsøke å holde kronekursen svak nok til at økonomien får et oppsving. Det er og blir Norges Banks viktigste oppgave fremover.