Nye tider for Norges Bank

Tvilen, etter at inflasjonsmålet har gått tapt

Gratulerer med 200- års jubileet. Og all ære til vår sentralbank som vant den gjeve prognoseprisen ved årets Valutaseminar i regi av Samfunnsøkonomene. Og ikke minst, all ære til en særdeles fin Årstale fra sentralbanksjefen.

Likevel, som sjefen over alle sjefer avsluttet sin årstale:

Når omgivelsene skifter, må også sentralbanker være i stand til å omstille seg og tenke nytt. Vi må lære av det vi har bak oss, være forberedt på brå skift og jakte på nye løsninger.

Norge har levd litt merkelig i senere år, med tro på høyere oljepriser enn markedene indiskonterer, og løfter fra myndighetene til publikum om at Norge kan holde høyere inflasjon enn i våre naboland. Et løfte som krever betydelig forskjell i lønnsvekst mellom Norge og våre handelspartnere.

Funder litt over vårt inflasjonsmål på 2,5 pst: Skal vi ha en samlet inflasjon som er høyere enn hos våre naboland, må den del konsumet som ikke er importert, ha en vesentlig høyere kostnadsvekst enn ute, med mindre kronekursen faller kontinuerlig. Og det kan man jo ikke regne med at den vil gjøre.

Faktum er at krona vår nå er om lag 2 pst sterkere enn den var i begynnelsen av desember. I Europa er vareinflasjonen nær null. Skulle krona fortsette å styrkes vil vi importere deflasjon.

Sentralbanksjefen har enda ikke krysset Rubicon og forlatt inflasjonsmålet for godt. Han kvier seg for å fortelle sannheten, men før eller siden kommer den store tale. Så lenge inflasjonen i Europa er nær null vil det ikke være mulig å nå inflasjonsmålet over tid uten en kontinuerlig depresiering av kronekursen. Og krona vil neppe falle for alltid.

Å nå inflasjonsmålet blir ikke lettere av hans ønske om moderate lønnsoppgjør:

Hovedansvaret for utviklingen i relative lønninger ligger hos partene i arbeidslivet. Skal forbedringen av konkurranseevnen vare ved, må norske lønnstakere være forberedt på flere lønnsoppgjør uten vesentlig bedring i kjøpekraften.

Inflasjonsmålet på 2,5pst ? RIP!

Ikke noe nytt for de av oss som lenge har sett det naive i å tro på særegen høy inflasjon. En selvtillit vi hadde i årene med 100 USD fatet, hvor nordmenns innsats – og oljemilliarder – var påkrevet i mange globale konflikter,  og i mange folkeslag sin utvikling.

Mon tro om nordmenn fortsatt mener at vår innsats er påkrevet i ulike verdenshjørner nå som vi ikke er så rike som vi trodde vi var? Rart med det, hvordan lettjente penger kan gi økt selvtillit. En selvtillit som blir satt på prøve i det pengene blir borte.

Også på Bankplassen svikter nå motet. Kanskje det ikke hjelper å kutte rentene? En avmaktsfølelse mange sentralbanksjefer føler i disse dager:

Det siste året har prisveksten kommet nær nullstreken hos flere av våre handelspartnere. Mens pengepolitikkens viktigste bidrag i mange år var å hindre høy inflasjon, er dagens oppgave å hindre at den faller for langt ned. Sentralbanker er i et nytt terreng.

En periode med lav inflasjon trenger ikke være et problem så lenge tilliten til inflasjonsmålet ikke glipper. Men stadig lavere inflasjon kan skape en farlig spiral når rommet for ytterligere rentekutt er nær oppbrukt. For hvert hakk forventningene til fremtidig inflasjon faller, øker realrenten. Det virker kontraktivt på økonomien.

Frykten for fallende inflasjonsforventninger har ledet sentralbanker til nye rentekutt og ukonvensjonelle tiltak de siste årene. Flere har begrunnet de pengepolitiske tiltakene med faren for at en sterkere valutakurs skal senke prisveksten ytterligere.

Hvis rentekutt gir svakere valutakurs, bidrar det til å løfte prisveksten. Men alle land kan ikke få svakere valutakurs samtidig. Sikter mange mot en lav rente for å få opp inflasjonen via en svekket kurs, kan gevinsten utebli, mens renten blir liggende for lavt ut fra andre hensyn.

Ja, nettopp. Evigvarende lav inflasjon, stabile valutakurser og like evigvarende lave renter. Og hva har Norges Bank tenkt å gjøre i denne nye æra?

Kall det null æraen:

Null i renter, i kjøpekraftsvekst, i økt oljepengebruk og i sysselsettingsvekst.

I fjor økte BNP i FL-Norge med ett fattig prosentpoeng. Dette til tross for svært ekspansiv finanspolitikk, et markert fall i renteutgiftene for folk flest, og en svakere valutakurs som bidro til stinn brakke på mange norske turistdestinasjoner.

De fleste miljøer omtaler fjoråret som midlertidig svakt, men dette er relativt gode dager. Johan Sverdrup (fase 1) er ferdigstilt om tre år. Deretter er det fint lite å ta seg til for tusentalls ingeniører og verftsarbeidere.

Ja da, du har rett når du innvender at nye prosjekter kan dukke opp, men sannsynligheten for at noe kommer i tide til å hindre et alvorlig økonomisk tilbakeslag i 2019-20 svinner hen for hver dag som går.

Norsk økonomi vil neppe ‘normalisere seg’. Vi vender ikke tilbake til full sysselsetting. Tvert imot vil arbeidsledigheten systematisk stige i årene fremover, selv om vi får negative renter i Norge. Og kronekursen vil neppe falle fra dagens nivåer selv om Norges Banks foliorente blir svakt negativ neste år. Mange land forsøker jo å svekke sine valutakurser på denne måten.

Selv med negative renter i Norges Bank vil den økonomiske veksten neppe bli sterk nok til å hindre arbeidsledigheten i å stige videre, og nå 6 pst i 2022. En rente som er høyere enn dette, altså null eller positiv, vil selvfølgelig gjøre vondt verre og gi Norge enda høyere ledighetstall.

Norges Bank har tre muligheter til å stimulere norsk økonomi; kutt i renta, i den motsykliske kapitalbuffer (som råd til politikerne) eller et direkte inngrep i markedene for verdipapir og valuta, ved kjøp og salg.

Selv ville jeg anbefalt å ta rentevåpenet fullt ut i bruk, og kutte med et halvt prosentpoeng i mars.  Med varsel om nye kutt over i negativ lende i nær fremtid. Uten rentekutt av en slik størrelse blir det faktisk dyrere for bedrifter å låne frem mot sommeren, all den tid kredittmarginene har steget markert i de siste måneder.

Og fjorårets nasjonalregnskapstall viser at vi har ingen tid å miste. Så sent som ved juletider i fjor anslo Norges Bank at BNP-veksten for FL-Norge ville bli 1,4 pst for 2015. Da hadde dets økonomer nasjonalregnskapstall for årets tre første kvartaler, og detaljomsetnings- og ledighetstall for de første 11 måneder av fjoråret.

Hele svikten kom altså mot slutten av 2015. Før den senere tids forverring av kredittmarkeder og børskurser hadde rukket å sette spor. Huttetu.

Nei, i mars holder det ikke med noen hjelpeløs kvarting i rentekutt. Renten må raskt og mye ned.

Derfor haster det også med å ta livet av inflasjonsmålet. Hvis folk forstår at pris- og lønnsveksten kan forbli nær null i mange år fremover, vil de heller ikke låne til over pipa. De vil tvert imot spare til mer for å sikre sin alderdom.

Det kan ikke understrekes ofte nok hvor farlig det er å holde for høye inflasjonsforventninger i en deflatorisk tidsalder. Med for høye prisforventninger får du:

  • For lave forventende lånekostnader (; forventende realrenter etter skatt)
  • For stor optimisme knyttet til lønn, og dermed til gjeldsbetjeningsevne
  • Trolig for mye gjeld
  • For lite sparing til pensjon da du har for høye forventninger til avkastning på sparepengene sine

Inflasjonsmålets løfte om urealistisk høye pris- og lønnsforventninger  er den største kilde vi har til finansiell ustabilitet i Norge.

Det er faktisk også noe mer grunnleggende Norges Bank burde gjøre, som går lengre enn å fjerne inflasjonsmålet. De burde fortelle folk at det er ikke er opplagt at arbeidsledigheten noensinne kommer ned igjen. Og med renter som allerede er nær null er det fint lite Norge Bank kan gjøre med saken. Havner du i et økonomisk uføre er det fint lite hjelp du kan få fra norsk pengepolitikk.

Denne advarsel: VI KAN IKKE HJELPE DEG, burde sentralbanken ha gitt for flere år siden. Men bedre sent enn aldri. I fjor var slagordet i norsk økonomi ‘fra særstilling til omstilling’. I år bør det være :

FRA STYRINGSOPTIMISME TIL FATALISME.