En renteanalytikers bekjennelser

I alle år har jeg strevd med å forstå renteutviklingen, Uten så stort hell. Men takket være bøker og artikler jeg har lest i år begynner det å demre.

Vi blir blendet av forbigående konjunktursvingninger uten å fokusere nok på underliggende strukturelle trekk i økonomi og samfunn. Et problem samfunnsøkonomer alltid har hatt.

Adam Smiths ‘Wealth of Nations’ er jo en slags utgangspunkt for samfunnsøkonomien som fag. Uten at denne grunnleggeren av samfunnsøkonomi klarte å ta inn over seg omfanget av den industrielle revolusjon. En revolusjon som kom samtidig som opplysningstiden var på fremmarsj i de europeiske eliter.

Malthus sin berømte analyse av ressursutfordring ved lineær økonomisk vekst og geometrisk vekst for befolkningen, var likeledes utdatert omtrent samtidig som den ble utgitt. Avlingene økte langt raskere enn før, da Europa fikk stadig større glede av teknologiske nyvinninger akkurat i det Europa var på vei ut av den lille istid. En istid som jo hadde ligget som en klam hånd over europeiske samfunnsliv siden 1400.

Årene med gullstandard fulgte på 1800-tallet og frem til første verdenskrig. År hvor folk ikke forsto omfanget av og rekkevidden av de enorme sosiale, økonomiske og politiske omveltningene som var i emning. Men redde var de. Klamret seg til en skadeskutt gullstandard gjorde de.

Andre verdenskrig var det som måtte til for å gjenskape full sysselsetting. Og ikke bare i krigsår. Gjenoppbyggingen etter krigen bidro på så mange måter til å legge grunnlaget for fremtidig økonomisk vekst. Større samhold internasjonalt. Nyvinninger i teknologier fra krigsår ble spredt overalt, og gjenoppbyggingen etter krigen ga en stri strøm av prosjekter som måtte finansieres.

Spoler vi frem til vår egen tid finner vi frem til den store norske bankkrise. En krise som i hovedsak skyldes en feilslått pengepolitikk i Norges Bank & Finansdepartementet, i det Norge brukte altfor mye krefter på å forsvare en fastkurspolitikk som ikke lot seg forsvare.

La meg skyte til at dette ikke er beskylde noen enkeltpersoner for å ha gjort en dårlig jobb, eller for å ikke være akademisk flinke nok. Selv var jeg renteanalytiker i DnB på denne tid, og skrev forsvar for fastkurspolitikken dag ut og dag inn. Men uten sammenligning forøvrig falt jeg i samme felle som Adam Smith, Malthus, politikere og økonomer i mellomkrigsårene, og altså embetsverket vårt på begynnelsen av 1990-tallet. Jeg forsto ikke min egen samtid. Syntes det var en brillefin ide å sette opp rentene til flere hundre prosent for å forsvare kronekursen.

I årene før den store finanskrise i 2008 var det likeledes generell enighet om at rentene burde normalt ligge på 4-6 pst litt avhengig av hvor optimistisk analysene var.

I mars 2009 havnet den som kjent på 1,25 pst. Langt under det Norges Bank trodde var mulig bare et år tidligere.

Da økonomien tok seg opp igjen var det på’n igjen, med sterk tro på at renten burde kunne normaliseres på et langt høyere nivå.

Også i desember 2019 da man klokelig nok hadde en langt bredere vifte selv om nivåene på renta var langt lavere. En analyse som er meget interessant. Rentenes utfallsrom, var mye mer usikkert enn før. Norges Bank lærer av sine feil. I hvert fall litt.

Får håpe at jeg gjør det samme. Men i sannhet er renteanalyse ingen vitenskap. Det er bare anvendelse av en serie tommelfingerregler og regnestykker som vi stoler på, til de slår feil, hvorpå vi pælmer dem ut av vinduet.

I årene etter finanskrisen fryktet man naturlig kredittvekst. I dag er det farene ved negative renter holder sentralbankfolkene våkne om natten. Men null er bare et tall. Renten må settes slik at kapitalmarkedene fungerer best mulig. Alltid uansett.

Intet av i dag ser ut til å bli faretruende for et rentenivå som ikke har gjort annet enn å være på en fallende trend siden jeg begynte i bransjen. Og lenge før det.

Ja, renten kommer av og til opp. Men etter hvert senkes den ned igjen, og det til stadig nye rentebunner. Alle renteoppganger er midlertidige av natur. Gjeldsoppbyggingen kan ta pauser, men fortsetter å øke fra den ene konjunktursykel til den neste.

Noe av svaret ligger i arbeider fra mellomkrigsårene av John Maynard Keynes:

I feel sure that the demand for capital is strictly limited in the sense that it would not be difficult to increase the stock of capital up to a point where its marginal efficiency had fallen to a very low figure – The General Theory Of Money, Interest and Labour, – JM Keynes.                                                                             

Spørsmålet han reiser er jo om det er nok (fornuftige) prosjekter å ta tak i med alle sparepengene som privat sektor stiller til rådighet. Og i mangel av fornuftige prosjekter, bør renten senkes så lavt at rentenistene i praksis ranes for sine sparemidler.

I dag spør folk meg om hva den økonomiske veksten og rentene vil bli i årene fremover. Rent analytisk kan spørsmålet deles i to. Hva er den langsiktige normale vekstrate for norsk økonomi og for det andre: hvordan oppnår vi denne?

Det ser ut til at den langsiktige veksten med stabil arbeidsledighet som resultat ender på om lag 2 pst over tid – hvis den økonomiske politikken klarer å finstyre økonomien til sin rette marsjfart.

Vi lever i en tid hvor en aldrende befolkning med sterk befolkningsnedgang i mange industrielle strøk, hvor befolkningene forbereder seg på sin sørgelige skjebne ved å samle sammen så mye kontanter som mulig så vil rentene måtte fortsette å falle, med mindre den offentlige sektor tar dem i bruk til en eller annen offentlig gitt lånerente. Og jo mer gjeld det offentlige har, desto lavere må denne offentlige lånerente være.

Derfor skal en ikke bli forundret over å se at negative renter har kommet for å bli i våre naboland. Negative renter som fort kan falle videre bare spareiveren i den private sektor, og gjeldssettingen i den offentlige sektor blir sterk nok.