Veien til null i rente

Oljeprisfallet denne uke har mange aspekter som er verdt å diskutere. Hva det sier om interne maktkamper, om forholdet mellom Russland og Saudi Arabia og Russland, om samarbeidet internt i OPEC. For en økonom koker det imidlertid ned til en historie om tilbud og etterspørsel. Både generelt for energi og for råoljemarkedet spesielt.

Vi har lett for å glemme at energimarkedene generelt er ganske så frie. Jo lettere det er å erstatte olje med andre energibærere, desto svakere er markedsmakten til et kartell som bare har kontroll over (deler av) oljemarkedene. Ikke gass, ikke kull, vindkraft eller solenergi. Ser vi først isolert på oljemarkedene, er det også klart at kartellvirksomhet blir stadig vanskeligere. USAs produksjon av skiferolje har steget med 4 millioner fat de siste to år. Produsentene her ville havne i fengsel hvis de prøvde seg med prissamarbeid. Norge og andre oljeproduserende land utenfor OPEC produserer etter eget godt befinnende.

Pressen skriver i disse dager mye om hvordan Russland og Saudi Arabia er i tottene på hverandre, med en gjennomgangsmelodi hvor Saudi Arabia straffer Russland fordi russerne ikke ville ta sin berettigete andel av de nødvendige produksjonskutt for å stabilisere oljeprisene på et høyt nivå.

Sannheten er at OPEC, selv med Russland i folden, er blitt for svak til å holde prisene altfor langt unna de nivåer frie markeder tillater. Det har skjedd en revolusjon i produksjonen av skiferolje hvor antatt produksjonskostnad, før hensyn til egenkapitalavkastning, er brakt ned på 40 tallet (USD per fat olje). Ikke rart i at Exxon og andre større oljeprodusenter prioriterer å borre her fremfor i Nordsjøen.

Noe av fallet i produksjonskostnader skyldes lavere renter. Folk borrer med lånte midler – penger som trolig er tapt gitt at det ikke lønner seg å borre med dagens oljepriser. Tilbudet av skiferolje vil falle, men den blir ikke borte. Etter en del konkurser og holmganger med de ansatte om lønnskutt, kommer anleggene tilbake i drift, bare nå med enda lavere produksjonskostnader enn før. Priskrig i dag, gir bortfall av produksjon og prisoppgang i 2021, men de langsiktige kostnadene ved å utvinne olje i skiferland kommer ned.

Over tid kommer det også til nye energikilder. En av grunnene til at Russland nå er mer komfortabel med lavere oljepriser enn før er at deres gasseksport øker. Til Europa kommer snart Nordstream 2 rørledningen i drift, og de har nylig åpnet en 3000 km lang gassrørledningen fra Irkutsk til Kina. I dag handles langsiktige oljekontrakter med priser på omlag 55 USD, som er langt over dagens nivåer, men godt under de 60+ de ble handlet på for bare et år siden.

Kredittmarkedene spiller her en viktig rolle. Jo lavere markedsrenten er, desto billigere blir det å investere i ny produksjon. Akkurat i dag er det vanskelig for energiselskapene å hente ny egenkapital. Bloomberg skriver at sektoren har en samlet gjeld på gigantiske 88 mrd USD, eller 850 mrd NOK. Men etter at disse reforhandles (gjerne etter en konkurs, eller hundre) kommer rentekostnadene ned. Godt hjulpet av sentralbanker som kutter sine signalrenter og som kjøper massive mengder verdipapirer i kredittmarkedene.

Oljeprisfall varsler altså restruktureringer av kapitalbasen i produksjonsbedriftene, og vil etter en tid munne ut i billigere kapital enn før til nye prosjekter. En prosess som driver oljebransjen mot lavere langsiktige likevektspriser for olje, enn det vi ville ha sett, hvis rentene hadde forblitt høye.

Det vi nå ser i olje (og energibransjen) er bare en anvendelse av et generelt poeng. Rentekutt i vår moderne samfunn med overdimensjonerte kredittmarkeder skaper litt inflasjon til å begynne med, men nettopp fordi nye investeringer blir billigere enn før, så får vi gjeldsfinansierte utvidelser av produksjonskapasiteten i nær sagt alle bransjer, med lavere priser enn vi ellers ville fått.

Olje er ikke unik, ei heller gass, sol eller vind. Boliger, de fleste typer næringsbygg og fabrikker lider samme skjebne.

Og sentralbankens svar på denne prisnedgangen vet vi alle hva er. Nye rentekutt, som jo bare gir en ny dreining på den langsiktige deflatoriske spiral.