Hvorfor makroøkonomer tenker feil om renten

I dag fikk vi inflasjonstall som var om lag som forventet.

2,4 pst totalt det siste år, med 1,3 pst vekst i kjernen.

Tall som har fått noen og enhver til å tvile på behovet for rentehevinger i tiden fremover.

Mer grunnleggende bør man imidlertid nå spørre seg hvilken rolle renten spiller i økonomien, og hva hensikten er med å justere den opp og ned.

Den store innsikt fra John Maynard Keynes på 1930-tallet glemmes ofte.

Alle likevekter i makro er betingede av at folk ønsker å spare om lag like mye som det investeres.

Markedsrentene får bare bli hva disse krefter måtte kreve av priser i markedene for at de oppsparte midler tas i bruk. Da jeg begynte i bransjen på slutten av 1980-tallet var dette nasjonale kapitalmarkeder, men i vår tid skapes disse rentene av globale krefter.

Disse kreftene går på kryss og tvers av landegrensene, inn og ut av forskjellige valutaer, og ofte i illegale former av typen rike kinesere og arabere som bryter sine hjemlands valutalover. Fører midler ut av landet, som de siden bruker på å kjøpe opp eiendom i London, Vancouver mm.

Ser en netto på det enkelte land er det de store industrinasjoner i Øst-Asia; Kina, Japan, Taiwan og Korea som elsker å holde store handelsoverskudd mot utlandet.

Handelsoverskudd som motsvares av like store overskudd av sparemidler i utenlandsk valuta som med nødvendighet spares opp utenfor denne regionen. Regionen har netto driftsbalanse mot utlandet på om lag 500 mrd USD i året. Dets spareoverskudd blir det samme, uansett rente. Europa inklusive Norge bidrar til det globale spareoverskudd med omlag det samme beløp.

Hva blir rentene globalt? Rentene som formes blir hva som må til for å tørke opp dette spareoverskuddet. Ikke en rente, men et sett av renter som avhenger av låntagers kredittverdighet og investeringsformål.

Det er dette enorme spareoverskudd som holder markedsrentene nede i de fleste markeder over tid. Og som sikrer at dagens renteoppgang i USA bare er midlertidig.

USA er på vei mot underskudd på statsbudsjettet motsvarende 1000 mrd USD per år. Det er slike underskudd som må til for å få opp renteforventningene til dagens nivå, hvor markedene priser inn en langsiktig amerikansk rente på om lag 3 pst. Skulle underskuddene falle tilbake, noe de før eller siden må gjøre, vil rentenivåene kollapse tilbake til langt lavere nivåer, med mindre andre låntagere av samme størrelse melder seg på banen.

Når Norges Bank varsler at de vil øke rentene i år fordi husholdninger bør bruke mindre penger på biler, båter, mm, forsøker vår sentralbank å øke Norges spareoverskudd mot utlandet.

Amerikanerne er forbanna og sier at Norge som allerede har enorme eksport- (og dermed spare-)overskudd, burde gjøre mer for å hjelpe verdenshandelen. Redusere eksportoverskuddet, og dermed gi vårt bidrag til at rentene globalt kan heves.

Hvis alle oppførte seg som Norge, og ønsket seg store eksportoverskudd ville jo verdenshandelen bryte sammen. Våre overskudd må motsvares av andre folkeslags opplåning.

Det ser i det hele tatt litt merkelig ut hvis Norge i 2018-2019 med et anslått overskudd på vår driftsbalanse nær 10 pst av BNP (300 mrd kroner), hvis oljeprisen holder seg på dagens nivå, skal kaste seg ut i en slags hestekur hvor vi alle skal stramme inn på livreima.

Alt det jeg skriver her er opplagte poeng. Synspunkter som burde ha bred tilslutning. Men vi ser at makroøkonomer roper om opptil ti norske rentehevinger i årene fremover. Ser ikke ubalansene globalt.

Tro det eller ei: Hverken i Nasjonalbudsjettet eller i Norges Banks pengepolitiske rapporter er driftsbalansen mot utlandet nevnt i publikasjonenes hovedtabell.

Men manglende diskusjon av globale krefter i markedene for sparemidler er ikke det eneste som glimrer med sitt fravær i den norske rentedebatten.

Det er blitt ortodoksi å tro at lave renter skaper inflasjon – uten at vi har noen holde punkter for slike utsagn.

Det er fortsatt noen som tror at vi har en mekanisk 1970-talls økonomi med fagforeninger som krever store lønnstillegg når tidene er gode.
Verden er annerledes nå. Lave renter i dag gjør at folk laster opp med mer båter, biler, flatskjermer og Pc-er ved å øke sin gjeld. Ja, selvfølgelig blir det litt mer fart i butikkene, og umiddelbart høyere overskudd i El—Kjøp og Power når slikt skjer. Lønnsveksten i detaljhandelen forblir imidlertid minimal.

Langsiktig inflasjon? Biler og dippedutter koster nesten ingenting å lage. Om VW produseres 1 eller 1,2 millioner Golf i året endrer knapt nok enhetskostnaden på om lag 20 000 kroner per enhet.

Den norske sektoren som får mest drahjelp av lavere renter er trolig boligbyggingen. Og ja, her skapes det betydelig kostnadsøkninger i en overgangsperiode. Rentekutt påsken 2016 fyrte virkelig opp boligbyggingen i 2016 og 2017, med det resultat at Norge nå nærmest drukner i nye boliger.

En av de viktigste faktorene bak dagens lave KPI-måling er den rekordlave veksten i indeksens største komponent: Husleier (20 pst av samlet Konsumprisindeks). Ikke bare var veksten i april rekordlave 1,5 pst, men det er opplagt at den vil falle videre til høsten da enorme mengder nye boliger skal ut i markedet samtidig som antall innvandrere stuper, og studentkullene er for nedadgående.

Slik skaper de lave rentene deflasjon i husleiene, som igjen preger hele konsumprisindeksen. Mekanismen er at rentekutt, gir prishopp på brukte boliger, som lokker frem enorm nybyggingsaktivitet. Samme mekanisme har vi gjentatte ganger sett i tank, rigg og supplybåt-markedene. Høye markedsverdier på aktiva gir massiv nybygging og ratefall som resultat.

Lave renter kan dermed sies å avle behov for vedvarende lave renter via de deflatoriske krefter som overinvesteringer i realkapital lokker frem. Dets effekter på vareprisene er minimal, på arbeidsmarkedene kun midlertidig, og på husleiene over tid: KRAFTIG NEGATIVE.