Hvordan tror du denne konjunkturoppgangen ender?

Noen eventyr ender godt, andre ille. Fortelleren velger seg sin slutt, ofte etter å ha beregnet sitt publikum. Ingen enkel jobb. Derfor overlater jeg til deg, kjære leser, å velge din egen slutt på dette eventyr.

Det var en gang, for ikke så altfor lenge siden, at folk flest i verden krevde at pengeverdien skulle baseres på valutareserver og beholdninger av edle metaller. Det var den gang verden ikke satte sin lit til rene papirpenger, såkalt ‘fiat-money’. Det måtte være noe edelt metall eller harde valutareserver i bakhånd i sentralbanken før man trykte penger. Men det er lenge siden det.

I 1971 kollapset USAs gullstandard og vi fikk et system av relativt frie valutakurser. Noen land, som USA, Storbritannia, Canada og Australia nøt stor tillit i kredittmarkedene. Disse land kunne låne litt ekstra, leve over evne med store importoverskudd for varer og tjenester, til tross for at mengden av deres pengeenheter var fullstendig løsrevet fra sentralbankens beholdninger av valutareserver og gull.

Ekspertene var bekymret. Unødig bekymret. Deres ønske om å systematisk leve over evne, og tillate seg høyere import enn eksport, lot seg faktisk innfri ganske så lett.

Tyskland, Japan, Kina med flere, hadde få motforestillinger mot å akseptere amerikanske og britiske sedler i bytte mot varer. Sedler som i realiteten var gjeldsbrev. Dette var land med industrielle ambisjoner, som var villige til å eksportere mer enn de importerte, og dermed bygge fordringer på land som ønsket å leve over evne.

Underskuddene og gjeldsoppbyggingen, som de engelskspråklige land nevnt over ønsket seg, ble andres overskudd, og finansielle formue. Slik kunne de land, som var ruinert i første etterkrigsår bygge seg opp igjen, og både gjenvinne sin industrielle storhet, og bli eiere av store finansformuer.

Men ikke bare industristatene valgte denne vei. Også råvareeksportører som Norge, Russland og OPEC-landene ønsket å bygge opp sine finansielle reserver, takket være gode globale konjunkturer drevet frem av sterk gjeldsoppbygging i land med god kredittverdighet.

Etter at styrken ble gjenvunnet, skjedde det imidlertid noe underlig. Selv etter at tidligere underskuddsland, nå industrielle stormakter, hadde gjenvunnet sin finansielle styrke, og kunne ha bevilget seg en runde på byen, syntes de at det var greit å fortsette i samme spor. Livet med store eksportindustrier var deilig. Gildt var det å bygge formue.

Ja, man levde ikke over evne, og de store utskeielser tillot seg ikke, men det å være leverandør av biler, andre maskiner og forbruksvarer var en givende tilværelse. Hyggelig å vite at man bygde opp formue for fremtiden.

Og heldigvis for oss alle valgte underskuddslandene å gi blaffen i sin gjeldsoppbygging. ‘Deficits don’t matter’ var mantraet til den amerikanske regjeringen av 2001-2008.

BANG! Smalt det høsten 2008, og verden havnet i resesjon. Underskuddslandene, som var blant de hardeste rammet av den globale finanskrise, måtte strupe sin import. Eksportlandene ble derfor like hardt rammet som de med imploderende finanssystemer. Stuttgart, og Yokohama ble like hardt rammet av finanskrisen som New York, krisens arnested ble.

Snipp, snapp, snute så var eventyret ute. Både de som levde over evne, og de som levde av at andre levde over evne, var i resesjon.

I ettertid ble rentene minimert i mange land. Null i rente var imidlertid ikke nok til å gjenopplive verdensøkonomien. Det måtte både negative innskuddsrenter for rikinger, og såkalte kvantitative lettelser fra sentralbankene til, for å få verdensøkonomien opp og stå. Kvantitative lettelser i form av sentralbankers verdipapirkjøp ble særdeles viktig for å hjelpe finansmarkedene tilbake til sunn og frisk helse igjen. Slik har det vært siden 2009, i hvert fall frem til nå.

I dag er verdensøkonomien friskmeldt. De kvantitative lettelsene ebber ut, og mange ser for seg en slags normalisering av rentene globalt.

Imidlertid er det verdt å merke seg at de gamle rollene inntas av de samme land som før. Fortsatt er det overnevnte gjeldsslaver som står for de store handelsunderskuddene, mens varene de trenger, og finansieringen for å kjøpe disse, skal komme fra de samme eksportdrevne økonomier som vi hadde i 2007.

De færreste økonomer lar seg bekymre over dette. I Tyskland er optimismen i industrien nå (målt ved IFO sin indeks) større enn noen gang siden gjenforeningen.

Men litt som i 2006 og 2007 er det grunn til å lure på hvor bærekraftig en verdensøkonomi, som baserer seg på stadig sterkere gjeldssetting i noen få land, vil være over tid. En undring som vi også ser i årsrapporten til den autoritative Bank of International Settlements (BIS), nå i helgen.

I sentralbanker flest håper man at høykonjunkturen for næringslivet snart vil bli sterk nok til å utløse solid reallønnsoppgang for arbeidstagere flest. Det later ikke til å skje i år. Tvert imot er lønnsveksten i år lav, og fallende, i så ulike land som Storbritannia, Australia, USA og Tyskland. I Storbritannia må vi tilbake til Napoleonskrigene for å finne like lav lønnsvekst som nå. Dette til tross for at arbeidsmarkedet er usedvanlig stramt.

Tida går, og gjelden øker både vinter og vår. Lønnsveksten må før eller siden ta seg nok opp til at gjeldsgraden igjen kan falle.

Alternativet er at gjelda eser så mye ut og husholdningene må stoppe opp, forhindret fra å ta opp mer lån.

Så her er et spørsmål alle investorer må ta stilling til: Vil lønnsveksten komme i gang før låneiveren, og dermed de gode tidene, ebber ut?

All vestlig erfaring tilsier at svaret er: JA. Før eller siden tar lønnsveksten av.

Japans erfaringer fra slutten av 1990-tallet tilsier NEI; kredittetterspørselen ebber ut før lønnsveksten kommer i gang, og næringslivet forblir avhengig av nullrentepolitikk. Lønnsveksten var kanskje på vei opp midt på 1990-tallet, men kombinasjonen av jordskjelv-katastrofen i Kobe (1995), og Asia-krisen (1997-98), slo luften ut av enhver inflasjonsforventning.

Ingen vet for sikkert hva svaret er denne gang. Blir det sterk nok lønnsvekst til å blåse nytt liv i konjunkturene, eller vil dagens oppgang fases ut, tynget ned av økende og rekordhøy gjeldsgrad i husholdningssektorene verden rundt?

Ekspertene i den amerikanske sentralbanken vedder på at en økning i lønnsveksten er nært forestående. De har satt opp renta, og lover flere rentehevinger i nær fremtid. Investorene i det amerikanske obligasjonsmarkedet ser imidlertid ut til å vedde på at sentralbanken er overivrig. Forskjellen mellom lange og korte renter i USA har sjeldent vært lavere enn det er i dag.

I klartekst: Gjeldsinvestorene har ingen tro på at det fremtidige rentenivå i USA blir vesentlig høyere enn i dag. Ikke i år, ikke neste år, ei heller 2019, eller i årene frem til 2047. Mye av det samme kan sies om de som er aktive i gjeldsmarkedene i Europa og Japan.

Jeg var litt usikker på om dette eventyr skulle ende godt eller ei. Du får velge din egen slutt. Epilogen min kommer på onsdag.

Du kan tro hva du vil, velge din egen slutt, bare vit at det kan gå begge veier.